"Virtuelles Dilirium"

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Am Tag vor dem amerikanischen Erntedankfest 1998 brach an der New Yorker Börse das Fieber aus. Wie im Rausch stürzten sich die Börsianer auf das Wertpapier eines Internet-Neulings, der sich wenige Stunden zuvor als künftiger Konkurrent von Amazon.com zu erkennen gegeben hatte. Das Wertpapier der Buchhandelskette Books-A-Million, die 172 Filialen im Südosten der USA unterhält, notierte binnen Stunden 151 Prozent über dem Stand bei Börsenbeginn.

Der hoffnungsvollen Ouvertüre folgte ein besinnlicher Feiertag, und danach hob das Wertpapier des Web-Buchhändlers erst richtig ab. Am Freitag nach Thanksgiving hatte die Börse lediglich einen halben Tag geöffnet und viele gestandene Börsianer bereits das verlängerte Wochenende angetreten. Auf dem Parkett übernahmen die Day Trader die Regie. Binnen Stunden wechselte Books-A-Million gleich mehrfach den Besitzer. Die Day Trader katapultierten den Börsenwert des Unternehmens, das zu diesem Zeitpunkt noch kein einziges Buch im Web verkauft hatte, auf satte 1500 Prozent über dem früheren Wert. Im Sog des Web-Einsteigers schraubten sich die Werte aller Internet-Firmen in die Höhe; Web-Aktien wurden kurzzeitig zu Phantasiepreisen gehandelt. Der TV-Sender CNBC setzte über einige Kurstabellen die warnende Überschrift: Internet-Lotterie.

Tiefer Fall

Die überschäumende Begeisterung endete mit einem tiefen Fall. Am folgenden Montag kehrten die Profis an die Wall Street zurück und rückten die Dinge wieder zurecht. Die Books-A-Million-Aktie wurde in einer rasanten Talfahrt zurechtgestutzt und blieb nach einigen Tagen bei mageren zehn Dollar stehen. Für das Ende des Kaufrauschs hatte nicht zuletzt das angesehene Börsenblatt Barron´s gesorgt, das das Spektakel an Wall Street als `virtuelles Delirium´ bespöttelte.

Wie bei Books-A-Million geht anscheinend gelegentlich die Phantasie mit den Anlegern und Analysten durch. Doch die Börsenfachleute sind sich uneins wie selten. Während die einen vor einer maßlosen Überschätzung des Potentials der Geschäfte im Internet warnen, treiben die anderen mit grenzenlosem Optimismus die Börsennotierungen zu immer neuen Höchstständen. Selten wurde in die Hoffnung auf die Zukunft soviel Geld wie zur Zeit investiert. Und selten war die Enttäuschung größer, wenn hochfliegende Träume als Seifenblasen zerplatzen.

Senkrechtstarter und Tiefflieger

Netscape, der erste Börsen-Senkrechtstarter, der sein Geld im Internet verdiente, sorgte bei seiner Übernahme durch den Online-Dienst AOL im November letzten Jahres für lange Gesichter bei Investoren. Aktien im Wert von 4,21 Milliarden Dollar wechselten den Besitzer. Aber zur Enttäuschung der Anleger stieg der Kurs der Netscape-Aktie infolge der Übernahme nur moderat. Dagegen durften sich die Investoren der Suchmaschine Excite freuen. Im Januar investierte der Internet-Provider AtHome rund 6,7 Milliarden Dollar in den stark defizitären Dienst. Auch hier wurde kein Geld eingesetzt, sondern es wurden Aktien getauscht. Den Excite-Aktionären bescherte der Deal dennoch über Nacht einen hundertprozentigen Kursanstieg.

Kaufpreise und Kurse haben sich längst von der Realität entfernt. Während das Schnäppchen Netscape vor der Übernahme immerhin noch einen Gewinn von 2,7 Millionen US-Dollar bilanzieren konnte und mit dem hauseigenen Web-Browser über eine Schlüsselanwendung im Internet verfügt, veröffentlichte Excite zuletzt nur rote Zahlen.

Aber die Investoren lassen sich ohnedies lieber vom unerschütterlichen Glauben leiten, daß alles im Internet zu Gold wird - nach den Büchern fragt offensichtlich niemand mehr. Dagegen suchen viele in den Börsennotierungen ein System. Anfang Februar erklärte der amerikanische Notenbankchef Alan Greenspan entgegen seinem sonstigen Hang zu Reden mit kursdämpfender Wirkung, hinter ungebremsten Kurssteigerungen stecke durchaus eine Logik. Die Wertpapiermärkte täten gut daran, Kapital zu vielversprechenden neuen Firmen zu leiten, auch wenn diese noch gar nicht nachgewiesen hätten, daß sie Gewinne machen können. `Das Potential des Marktes ist so groß, daß es für viele Firmen die Chance gibt, in den Himmel zu wachsen. Die große Mehrheit wird allerdings mit hoher Wahrscheinlichkeit scheitern. So funktioniert der Markt hier.´

Auf Rekordjagd

Für viele Börsianer spiegelten Greenspans Äußerungen wider, wonach sie lange gesucht hatten: die Bestätigung, daß Geschäftsberichte zur Beurteilung der Chancen von Internet-Unternehmen wenig taugen. Bilanzen sind gut, Vertrauen ist besser. So funktioniert der Markt. Gelegentliche Kurseinbrüche, wie bei der Amazon-Aktie, die kurzzeitig um 50 Prozent absackte, deuten lediglich eine kurze Verschnaufpause an, bevor der nächste Höhenflug kommt.

Vom derzeitigen Börsenboom profitieren vor allem zwei Unternehmenssparten: die werbungsfinanzierten Portal-Sites, wie Yahoo oder Lycos, und E-Commerce-Unternehmen, die ihre Gewinne über Dienstleistungsgeschäfte oder Warenverkäufe im Internet erzielen wollen. Die meisten zahlen derzeit noch drauf.

So gehört das Wertpapier des Internet-Buchhändlers Amazon.com aufgrund regelmäßiger Umsatzgewinne zu den am höchsten bewerteten Internet-Aktien überhaupt. Die Bücherstube im Web meldete 1998 eine Umsatzsteigerung von 66 Millionen auf 607 Millionen Dollar. Doch mit dem Umsatz wuchsen auch die Verluste. Amazon hat im Web noch keinen roten Heller verdient, zahlt bei jeder Buchlieferung über vier Dollar drauf und rutschte allein im letzten Quartal 1998 mit 17,8 Millionen Dollar ins Minus.

Den Umsatz steigern und dabei draufzahlen - mit diesem Geschäftsprinzip besteht kein Lehrling die Kaufmannsgehilfenprüfung; im Internet ist es der Schlüssel zum Erfolg. Daß ausgerechnet der Buchhandel die Phantasie der Börsianer beflügelt, war viele Jahre schwer vorstellbar. Schließlich galt das Web lange Zeit als erbitterter Feind des Buches.

Amazon kam im Mai 1997 an die US-Börse NASDAQ und sorgte bereits am ersten Tag für eine kleine Sensation. Nachdem der Ausgabepreis des Amazon-Wertpapiers kurz vor Börsenstart von 12 auf 18 Dollar angehoben worden war, zog der Kurs innerhalb weniger Stunden auf fast 30 Dollar an und notierte bei Börsenschluß bei 23,50 Dollar.

Mit dem Börsenkurs stieg auch die Gesamtbewertung des Unternehmens. Am Tag nach dem Börsengang waren es bereits erstaunliche 500 Millionen Dollar. Mittlerweile sind es 30 Milliarden und damit ist Amazon heute teurer als der Mineralölkonzern Texaco. Auch die Amazon-Anleger der ersten Stunde dürfen sich heute die Hände reiben. Diejenigen, die dem Wertpapier die Treue hielten, wurden mit einem Kursgewinn von rund 5600 Prozent belohnt.

Solche Erfolge prägen die Stimmung an der Börse, sorgen für Euphorie und lassen Rekorde purzeln. Was Amazon in einem Jahr fertiggebracht hat, müßte schließlich auch in einem Monat möglich sein - oder in einem Tag. Als Mitte Januar der Börsenwert des Web-Portals Yahoo auf 40 Milliarden Dollar stieg, rangierte das Unternehmen plötzlich vor Industriegiganten wie Boing. Der weltgrößte Flugzeughersteller brachte es trotz rund 246fach höherer Umsätze nur auf einen Börsenwert von 34 Milliarden Dollar. Dagegen nimmt sich der Umsatz des Web-Dienstleisters - im letzten Quartal des alten Jahres waren es 0,203 Milliarden Dollar - geradezu bescheiden aus. Auch der Gewinn von 50 Millionen Dollar hält nicht mit dem explodierenden Börsenwert des Unternehmens Schritt.

Schwer zu toppen

Auch Marketwatch.com gehört seit Januar zum exklusiven Zirkel der Rekordjäger. Dem Internet-Börsendienst gelang beim Börsengang Außergewöhnliches. Bereits am Einführungstag Tag sprang die Erstemission über die 100-Dollar-Marke. Das war bisher noch keinem Wall-Street-Neuling gelungen. Auch TheGlobe.com zeigte sich in Rekordlaune. Beim Börsengang im November legte die Aktie des Portals am ersten Tag über 600 Prozent zu und erreichte in der Spitze sogar ein Plus von 950 Prozent.

Noch stürmischer entwickelte sich Ende Januar die Imaginion-Aktie. Der Börsenwert des 8-Mann-Betriebs schnellte nach Übernahmegerüchten in einer Woche auf 480 Millionen Dollar hoch, ein Anstieg um rund 1000 Prozent. Die Bestleistung läßt sich wohl nur schwer toppen. Jeder Firmenmitarbeiter wurde kurzzeitig mit 60 Millionen Dollar bewertet. Vor der Kursexplosion hatte sich das Unternehmen bei der geplanten Kapitalbeschaffung noch schwer getan. Venture-Capital-Gesellschaften hatten einen Höchstpreis von sechs Millionen Dollar für das gesamte Unternehmen errechnet.

Mitunter gelingt es den Analysten kaum noch, mit der stürmischen Entwicklung Schritt zu halten. Als das Investmenthaus Prudential Anfang Januar für die Aktie des auf Domain-Registrierungen spezialisierten Unternehmens Network Solutions ein 12-Monats-Kursziel von 250 US-Dollar nannte, startete das Papier durch und notierte bereits am folgenden Tag bei 260 Dollar.

Der Umsatz soll´s richten

Doch die Jagd nach Rekorden hat anscheinend erst begonnen. Wenn sich die Internet-Werte so wie bisher weiterentwickeln, würde der Börsenwert von Amazon.com im Jahr 2000 den des deutschen Bundeshaushalts um ein Vielfaches übersteigen. Selbst der größte Optimist ahnt, daß die Grenzen des Wachstums erreicht sind und sich die Kurse langsam einpendeln müssen.

Dem schieben derzeit allerdings noch mangelnde Bewertungskriterien für Internet-Firmen den Riegel vor. Selbst Fachleute rätseln derzeit, wie sich der Börsenwert hoffnungsvoller Zukunftsunternehmen ermitteln läßt, von denen manchmal nicht mehr bekannt ist als ihre Hoffnung, im Internet Geld zu verdienen.

Doch auch der geschätzte Börsenwert eines Unternehmens läßt nur wenige Rückschlüsse auf den tatsächlichen Wert zu. Schließlich wird bei der Berechnung nur die Anzahl der ausstehenden Aktien mit dem letzten Kurs multipliziert. Besonders für Unternehmen mit einem geringen Aktien-Streubesitz (free float) errechnen sich utopische Werte. Bei Firmenübernahmen kommt es deshalb in der Regel zu einem gewissen Abgleich mit der Realität.

Üblicherweise wird unterstellt, daß die Börse den Wert eines Unternehmens ermittelt, indem jeder Marktteilnehmer seine eigene Bewertung vornimmt und selbst entscheidet, ob er zu einem bestimmten Preis kauft oder verkauft. Ein Gleichgewicht von Kauf- oder Verkaufsaufträgen würde also darauf schließen lassen, daß ein Unternehmen zur Zeit fair bewertet ist.

Besonders im Internet-Bereich kümmert sich der überwiegende Teil der Marktteilnehmer nicht mehr um solche Grundsätze. Day Trader beispielsweise interessiert es wenig, was eine Aktie zu einem bestimmten Zeitpunkt wert ist, wenn sie nur die Chance wittern, daß die Preise innerhalb kurzer Zeit steigen. Wenn diese Momentum Trader (kurz Momos genannt) die Kontrolle übernehmen, geraten die Kurse außer Kontrolle. Gehen sie nach kurzer Zeit zur nächsten Aktie über, sacken die Kurse in sich zusammen. Langfristig orientierten Anlegern, die sich arglos auf dieses Spiel einlassen, drohen hohe Verluste.

Oft treiben auch völlig überzogene Spekulationen, die sich rasend schnell im Internet verbreiten, die Kurse hoch. An Gerüchten, Spekulationen und Web-Propaganda sind jedoch nicht nur Analysten und Newsdienste beteiligt. Auch einige Unternehmen beherrschen mittlerweile das Handwerkszeug, mit denen sich Aktienkurse in die Höhe katapultieren lassen. Häufig genügt es schwach notierten Unternehmen, in Pressemitteilungen den Internet-Einstieg anzukündigen und hastig eine Meldung über angebliche Übernahmeabsichten eines großen Konkurrenten nachzuschieben.

Zocker und Glücksritter

Solche bewußten Manipulationen lassen sich allerdings nur selten nachweisen. Bei offensichtlichen Verstößen schreitet allerdings die Börsenaufsicht ein. Dennoch nutzen Firmen gelegentlich die Chance, mit geschickt gestreuten Informationen oder zumindest mißverständlichen Formulierungen in Verlautbarungen, das Geschehen an der Börse anzuheizen.

Den durchschlagendsten Erfolg erzielte im November vergangenen Jahres eine Ankündigung des kalifornischen Kommunikationsanbieters Avtel, der bekanntgab, er wolle Internet-Zugänge mit ADSL-Technik im Bereich Santa Barbara anbieten. In nur einer Börsensitzung schoß der Aktienkurs um 1277 Punkte nach oben. Ein Grund für die Kursexplosion waren mißverständliche Formulierungen in einer Avtel-Presseerklärung.

Eine Reihe Wirtschaftsjournalisten waren der Meinung, die Firma habe ein Modem entwickelt, das 50mal schneller als herkömmliche Modelle sei. Hier bereitete die Börsenaufsicht dem Spuk ein schnelles Ende; sie setzte den Handel mit der Avtel-Aktie aus. Nach Wiederaufnahme brach der Kurs ein: einige Anleger konnten die Aktien nur noch für ein Zehntel des Einstandspreises verkaufen.

Mißverständnis oder gezielte Irreführung - der Vorfall zeigt, wie gierig, aber auch wie fahrlässig der Börsenplatz Informationen zu Internet-Unternehmen verarbeitet. Die Momos wissen, wann die Party zu Ende ist - am Ende zahlen zumeist Kleinanleger die Rechnung, denen es erst zu spät dämmert, daß sie in die Hände gnadenloser Zocker geraten sind.

Doch nicht nur die Momos sind ins Glücksspiel mit den Internet-Aktien verstrickt. Selbst gestandene Börsianer kennen sich kaum noch aus. Lange galt der Bilanzgewinn als sicherer Indikator für den Wert eines Unternehmens. Zur Berechnung diente das Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV), eine Methode, die den Gewinn pro Aktie ins Verhältnis zum Aktienkurs setzt. High-Tech-Unternehmen sind im Vergleich zu Standardwerten immer sehr hoch bewertet. So bringt es Dell beispielsweise auf ein KGV von rund 100, Oracle begnügt sich mit 50 und IBM gar mit 28.

Böses Erwachen

Berechnet man jedoch das Kurs/Gewinn-Verhältnis der E-Commerce-Firmen und Web-Portals, ergibt sich ein schiefes Bild. AOL ist mit knapp 400 geradezu ein Schnäppchen, Yahoo bringt es auf 1500 Punkte, und Excite liegt derzeit bei einem Wert von 2000. Anleger, die in diese Aktien investieren, bezahlen bereits heute für Gewinne, die noch in den Sternen stehen. Bleibt die erhoffte Gewinnexplosion aus, gibt´s für viele ein böses Erwachen.

Angesichts dürftiger oder ausbleibender Gewinne läßt sich bei Internet-Werten derzeit kein vernünftiges KGV ermitteln. Auch alternative Modelle greifen nicht. Einige Analysten legen deshalb statt des KGV das Verhältnis von Kurs zu Umsatz zugrunde und tragen damit zur zusätzlichen Verwirrung bei. Dadurch wäre Umsatzriese Amazon mit einem Wert von rund 13 im Vergleich zu den 227 Zählern des Börsenlieblings Yahoo hoffnungslos unterbewertet. An ein solch grobes Mißverhältnis will jedoch niemand so recht glauben.

Während die Börsianer noch rätseln, haben die Internet-Unternehmen längst begriffen, welche Hebel sie in Gang setzen müssen, um sich auf dem Parkett bestens in Szene zu setzen. Wer bisher Probleme hatte, überhaupt an die Börse zu kommen, hängt jetzt einfach ein .com an die Firmenbezeichnung und startet den nächsten Versuch. Beispielsweise der Investment-Dienstleister Multex.com, der seine Börseneinführung als Multex Systems im letzten Sommer abbrechen mußte. Autobytel.com, Miningco.com, OneMain.com - sie alle treten demnächst im neuen Gewand an der Wall Street an und können sich größter Aufmerksamkeit sicher sein.

Mit einer der abenteuerlichsten Strategien drängte es das 1953 vom späteren US-Präsidenten George Bush gegründete Ölförderunternehmen Zapata ins Internet. Im Sommer vergangenen Jahres verkündete die Holding ihre Absicht, Web-Unternehmen gleich dutzendweise schlucken zu wollen. Das größte Internet-Unternehmen überhaupt würde entstehen.

Ohne Synergien

Auf der Wunschliste stand unter anderem das Web-Portal Excite, für das Zapata 1,5 Milliarden US-Dollar aus der Kriegskasse ausschütten wollte. Excite lehnte mit der Begründung ab, man erkenne keine Synergien zwischen beiden Unternehmen. Tatsächlich hatte Zapata, mittlerweile in der Lebensmittelbranche tätig, zwar Erfahrungen mit beim Absatz von Fischöl gesammelt, aber keine mit dem Internet.

Als im Oktober 1998 die Börsen Tiefststände notierten und sämtliche Übernahmekandidaten zu günstigen Konditionen zu haben waren, verlies Zapata der Mut. Am Aufkauf der ins Auge gefaßten 31 Unternehmen bestehe nun kein Interesse mehr. Zwei Monate später, als die Kurse wieder anzogen, meldete sich Zapata-Geschäftsführer Avram Glaze gut erholt zurück: Das Internet biete seiner Firma - da habe er gar keine Zweifel mehr - großartige Möglichkeiten. (em) (ole)